Eric Guiochon - La remontée des taux français : symptôme national ou retour du risque au niveau européen ?

La hausse récente du taux d’emprunt français, associée à l’explosion de la dette nationale depuis 45 ans, a relancé de récurrentes discussions sur la soutenabilité même de l’endettement public. Selon l’économiste et consultant en affaires internationales Eric Guiochon, ce dérapage, loin d’être un phénomène isolé en Europe, s’inscrit dans un mouvement plus large, à la rencontre des attentes du marché, mais aussi de la fin d’un cadre monétaire exceptionnel qui avait jusqu’alors masqué le coût de notre dette.

La solvabilité française – et plus généralement la dette – est devenue depuis plusieurs années un sujet de débat national, sonnant parfois comme un argument politique, signe de « mauvaise gestion » des finances publiques. Depuis l’arrivée d’Emmanuel Macron à l’Élysée en 2017, la trajectoire de désendettement annoncée lors de sa première campagne par le futur président n’a jamais vu le jour. Retenons tout de même, à la décharge du chef de l’État, qu’un bon nombre de crises essentiellement non économiques ont impacté les ambitions de croissance alors assumées. Ces chocs dits « exogènes » demeurent fréquents, voire constants, en économie, et sont le lot de la conduite parfois complexe des finances de l’État : « Qui aurait pu prévoir… ? », nous dit-on. Ce qui différencie ces chocs, ce sont les conséquences qu’ils produisent, le dernier d’entre eux étant naturellement celui de la pandémie de Covid-19, qui avait vu décroître le PIB d’une écrasante majorité des économies du globe.

Mais revenons en 2026. Depuis le début du mois de mars, le taux d’emprunt de la dette française, à travers les fameuses OAT (« obligations assimilables du Trésor »), outil de financement de l’État variant de 2 à 50 ans, a connu un certain rebond. En effet, outre la valeur de la dette rapportée au PIB, il convient de suivre le prix de notre emprunt que mesure directement le marché, telle la main invisible[1] chère à Adam Smith. Plus sûrement, le 3 mars dernier, le taux d’emprunt français à 10 ans a atteint 3,40 %, quand celui-ci n’était que de 3,20 % quelques semaines plus tôt (le 20 février, avant le début de la guerre en Iran). Au 26 mars dernier, le taux d’emprunt français a atteint un niveau exceptionnel de 3,76 % – soit un niveau jamais atteint depuis la crise de 2008 et le lourd passage inflationniste d’octobre 2023.

Une remontée des taux qui dépasse le cas français

Le discours dominant est trop souvent simpliste : la France « poursuivrait » son dérapage des finances publiques ; le pays sera bientôt en défaut de paiement, et nous devrons mettre aux enchères notre patrimoine national. Fort heureusement, il demeure une autre valeur essentielle afin de mesurer la soutenabilité de la dette française : le spread OAT-Bund, comprenez l’étendue (spread) entre la valeur de l’emprunt français (OAT) et celle de l’emprunt allemand (Bund). En effet, le taux allemand n’a pas été épargné de l’incertitude générée par l’intervention américaine en Iran : entre fin février et début mars, il est passé de 2,7 % à 2,8 %, pour atteindre près de 3 % le 25 mars… Le spread, quant à lui, varie entre 0,6 et 0,8 point – et ce depuis la dissolution de l’Assemblée nationale provoquée par le Président de la République, au soir des élections européennes du 9 juin 2024.

La fin d’un cadre monétaire exceptionnel

Cette incertitude sur le taux d’emprunt n’est donc, hélas, pas une exception française, mais bien une dynamique européenne : Italie (3,97 %), Espagne (3,5 %), Pays-Bas (3,12 %)… nos voisins suivent cette même dynamique[2], traduisant une logique de repricing[3] de risque souverain. Mais pourquoi voudrait-on recalibrer la valeur du risque de dette d’États européens au regard de l’instabilité au Moyen-Orient ?

Plusieurs éléments s’entrechoquent à ce sujet. D’abord, la fin manifeste du soutien monétaire de la part de la Banque centrale européenne, du fait notamment de l’abandon des politiques de quantitative easing (le rachat d’obligations nationales), qui comprimaient jusqu’en 2022 les spreads, neutralisant artificiellement le marché. Ce tournant est d’ailleurs loin d’être un hasard ; il correspond précisément à l’évolution du contexte. Le retour en 2022, conséquence de la guerre en Ukraine, de l’inflation dans la zone euro a incité la BCE à réorienter sa doctrine pour s’ajuster au moment. Depuis 2015, l’objectif demeurait de soutenir la croissance tout en évitant la déflation ; désormais, il s’agit de contenir une dangereuse dynamique d’inflation structurelle.

Et hélas, la posture de la BCE est véritablement déterminante. Alors qu’un assouplissement monétaire modéré demeure envisageable, mais à moyen terme seulement, il interviendrait dans un cadre absolument différent de celui de la période 2015-2022. La BCE ne retrouvera jamais sa place de soutien presque aveugle des dettes souveraines, et ne saurait se substituer de nouveau à la discipline budgétaire des États Cette décision, parfois perçue comme abrupte, a fait réapparaître les disparités entre pays, laissant donc la main au marché dans la fixation des prix, à tel point que les États doivent désormais convaincre eux-mêmes (en dehors de tout soutien de la BCE) les investisseurs de la soutenabilité de leur dette.

Notons d’ailleurs que cette position, plutôt « orthodoxe » dans les standards de banque centrale, est relativement liée aux équilibres internes à la zone euro. Alors que l’Allemagne s’était opposée à la stratégie de quantitative easing, l’obsession inflationniste de la Bundesbank trouve un écho naturel dans la politique désormais conduite par la BCE.

Inflation, énergie et retour de l’incertitude

Parallèlement, l’incertitude énergétique et géopolitique générée autour du détroit d’Ormuz crée une nouvelle source de tensions en Europe. Outre le risque manifeste d’un ralentissement économique dû à la poursuite ou à l’approfondissement de la crise énergétique que traverse le Vieux Continent depuis 2022 et à l’agression russe en Ukraine, c’est bien l’inflation qui guette notre continent.

La fameuse « cible » de la BCE, fixée à 2 %, a déjà été dépassée ; le phénomène est donc loin d’être conjoncturel. Au contraire, une dynamique plus diffuse s’installe, d’abord à cause des tensions sur les matières premières, des inquiétudes autour des chaînes d’approvisionnement et aussi de politiques budgétaires bien trop dispendieuses depuis la période de pandémie. En cela, les marchés ont intégré que l’inflation pourrait durer et à un niveau élevé, ou à tout le moins de façon plus instable qu’au cours des quinze dernières années.

Le retour du risque souverain en Europe

Enfin, la réapparition d’un risque budgétaire différencié au niveau européen n’arrange vraiment rien, les trajectoires française et allemande se séparant nettement, entre un déficit se voulant « rassurant » à 5,1 % du PIB en France et une « discipline budgétaire » à 2,5 % outre-Rhin… Loin de s’être transformée en cigale, la « fourmi » allemande chanterait-elle une partie de l’été ?

Très concrètement, ces hausses de taux « voulues » par le marché ne sont pas qu’une simple correction technique, ni un signe annonciateur de la « liquidation » de la France. Il s’agit d’une combinaison de facteurs traduisant un cadre plutôt défavorable aux dettes publiques européennes. L’environnement qui prévalait encore récemment (intervention massive de la BCE, liquidité, indifférenciation relative des conditions de financement) laissait finalement peu de place à une réelle hiérarchisation du risque : « Nous sommes ensemble, personne ne fera défaut », pouvait-on se dire. Cette réalité rassurante désormais s’estompe, la crédibilité redevient un élément central, non tel un énième « principe » abstrait, mais comme seule condition d’accès au financement par les marchés.

Le véritable intérêt de ce déplacement autour de la fixation des taux d’intérêts de dette souveraine réside dans la modification du cadre d’analyse lui-même. Les marchés ne vont plus seulement s’attarder sur des niveaux de dette et de déficit, mais bien sur des trajectoires, des marges de manœuvre, et bien évidemment sur la capacité même des États à évoluer dans un environnement marqué par une incertitude forte et durable.

Tout cela, bien sûr, ne doit pas être sans conséquence au niveau national. En France, sans relancer les débats souvent stériles sur la soutenabilité de notre dette, il serait utile d’exposer sans détour la vraie nature de cette situation. La période appelle à un sincère réajustement des politiques économiques du pays, se traduisant par des arbitrages budgétaires probablement plus contraints, à un retour de l’attention portée à la crédibilité de notre trajectoire de finances publiques, et plus largement à l’intégration de ce coût de la dette dans la conduite de l’action publique. En un mot, la période appelle à mettre en œuvre des politiques bien plus résilientes à ces chocs exogènes qui ne feront que se multiplier.

Eric Guiochon est consultant en affaires internationales et doctorant en sciences politiques. Ses travaux portent sur les dynamiques géoéconomiques, en particulier les transformations contemporaines de l’économie politique internationale.

[1] Notion centrale de la pensée libérale, la « main invisible » est évoquée dès 1759 par l’économiste irlandais Adam Smith dans la Théorie des sentiments moraux, puis reprise en 1776 dans Recherches sur la nature et les causes de la richesse des nations. Elle désigne l’idée selon laquelle des comportements individuels, notamment sur les marchés, peuvent produire une forme de coordination des prix sans qu’une autorité centrale n’en fixe directement le niveau.

[2] Au 26 mars 2026

[3] Actualisation de l’estimation du prix